指数稳步向上，多数投资者却难言赚钱。中信证券最新研报点出了当前A股市场最深刻的矛盾：一场属于配置型资金的牛市，正悄然改变着市场的游戏规则。
中信证券最新报告指出，2025年A股主要宽基指数波动率已降至2017年以来的第二低水平，最大回撤明显收窄，夏普比率多数超过1，呈现典型的“低波慢牛”特征。
然而，主观多头产品今年平均收益率仅23.3%，跑输万得全A的26.4%，更远逊于量化产品的35.2%。这组数据揭示了当下市场的核心矛盾：指数走强并未转化为大多数投资者的赚钱体验。
一、市场表象：低波动下的暗流涌动
2025年的A股市场呈现出一种看似矛盾的局面。主要宽基指数日内和日间波动率显著下降，上证指数年内最大回撤仅-9.7%，成为自2010年以来“真实回撤幅度最小的一年”。
表面平静的市场背后，是资金结构的根本性变化。保险资金和“固收+”产品成为市场最重要的增量来源，这些资金偏好左侧布局、均衡配置。它们带着严格的回撤控制要求，无形中塑造了市场低波动的特性。
华叔洞察到，这种低波慢牛本质上是一场结构型牛市，配置型资金和量化策略逐渐主导市场旋律，传统主观多头策略被迫边缘化。当下市场最大的特征是“稳健资金主导市场节奏，弹性资金难以施展拳脚”。
二、深度剖析：资金结构变革引发投资策略演变
市场生态正经历根本性变革。具有个股定价能力的主观选股型资金增长有限，而配置型资金和量化策略定价权持续提升。
这种变化重塑了市场的游戏规则。“蹲、打、撤”成为主观多头的主流策略。投资者在底部提前布局，积累仓位，等待右侧共识形成后迅速兑现收益。这种策略反应了在当前市场环境下，投资者对估值和安全边际的要求愈加严苛。
“怕高”成为当前市场的普遍心理。即使是未显著高估的个股，一旦处于相对高位，在回调时也因缺乏有定价能力的资金托底而容易出现剧烈回撤。
华叔睿评：当前市场最大的矛盾在于，稳健型资金掌握了定价权，但风险偏好却未能有效提升。这使得市场难以打开高度，只能在存量逻辑中轮动。
三、破局之道：内需变化将成行情关键变量
中信证券明确指出，打破当前僵局需要基本面的超预期变化。2025年的超预期来自外需和出海，而未来可能需要内需的重大变化打开市场高度。
内需成为破局关键并非偶然。2025年前三季度数据显示，最终消费支出对GDP增长的拉动作用达到53.5%，内需市场空间广阔。随着“两新”政策加力扩围，消费潜力有望进一步释放。
华叔洞察：中国超大规模市场优势仍是最大底气。14亿多人口组成的消费市场，中等收入群体未来将超过8亿人，对高品质商品与服务的需求构成了消费升级的强劲动力源。
当前政策正从“反内卷”与“促消费”两端协同发力。通过考核激励、税收优惠、融资支持等市场化手段，推动产业从“量”的扩张转向“质”的提升。同时，收入分配改革、社会保障体系完善也在提升居民可持续消费能力。
在配置方面，中信建议延续两条主线：资源/传统制造业定价权重估和企业出海。具体可关注化工、有色、新能源等具有全球份额优势的行业，以及工程机械、创新药、电力设备等出海深化的领域。
内需的真正激活将引领A股从结构型牛市向全面牛市演进。随着价格信号回暖和内生动能增强，市场有望摆脱低波震荡格局，迎来真正的赚钱效应扩散。
随着政策持续发力，内需潜力正在逐步释放。未来一段时间，内需能否接过外需的接力棒，将直接决定市场能否从“低波慢牛”走向“增量普涨”。
房地产市场止跌回稳，消费升级趋势深化，中等收入群体扩大，这些积极变化正在汇聚成推动市场上行的新动能。
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